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亮點(diǎn)一：大幅減少事前審批涉及發(fā)行仍要核準(zhǔn)

分析人士指出，“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管”，減少和簡(jiǎn)化并購(gòu)重組行政許可是本次改革的一大亮點(diǎn)。

首先，大幅取消上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)行為審批。“上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)行為審批”行政許可是《國(guó)務(wù)院關(guān)于確需保留行政審批的項(xiàng)目設(shè)定行政許可的決定》(以下簡(jiǎn)稱《國(guó)務(wù)院412號(hào)令》)第395項(xiàng)明確的行政許可事項(xiàng)，本次《重組辦法》對(duì)不構(gòu)成借殼上市的上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)行為，全部取消審批。需要說明的是，“上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)核準(zhǔn)”行政許可是《國(guó)務(wù)院412號(hào)令》第400項(xiàng)明確的行政許可事項(xiàng)，根據(jù)《證券法》現(xiàn)行規(guī)定，上市公司發(fā)行新股用于并購(gòu)重組的，因涉及發(fā)行行為，不論是否達(dá)到重大標(biāo)準(zhǔn)，仍須報(bào)經(jīng)核準(zhǔn)。

其次，取消要約收購(gòu)事前審批。收購(gòu)人在向證監(jiān)會(huì)報(bào)送要約收購(gòu)報(bào)告書之日起15日，若證監(jiān)會(huì)未表示異議的，收購(gòu)人可以公告收購(gòu)要約，證監(jiān)會(huì)不再出具無(wú)異議的批復(fù)文件。

同時(shí)，取消兩項(xiàng)要約收購(gòu)豁免情形的審批：第一，考慮到因取得上市公司發(fā)行新股而取得控制權(quán)的情形已經(jīng)過審核，僅需對(duì)收購(gòu)人資格等少數(shù)關(guān)注點(diǎn)進(jìn)行審核，取消該情形的行政許可，改為自動(dòng)豁免。第二，對(duì)于證券公司、銀行等金融機(jī)構(gòu)在其經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)依法從事承銷、貸款等業(yè)務(wù)導(dǎo)致其持有一個(gè)上市公司已發(fā)行股份超過30%的豁免，如相關(guān)方?jīng)]有實(shí)際控制該公司的行為或者意圖，并且提出在合理期限內(nèi)向非關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓相關(guān)股份的解決方案，取消行政許可，改為自動(dòng)豁免。

亮點(diǎn)二：不鼓勵(lì)借殼主板、中小板借殼上市標(biāo)準(zhǔn)與IPO等同

按照2008年11月施行的《關(guān)于破產(chǎn)重整上市公司重大資產(chǎn)重組股份發(fā)行定價(jià)的補(bǔ)充規(guī)定》，上市公司破產(chǎn)重整中涉及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的，允許相關(guān)各方不再執(zhí)行20日均價(jià)的規(guī)定，可以協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。

從五年多的實(shí)踐看，破產(chǎn)重整的協(xié)商定價(jià)機(jī)制雖然促成一些危機(jī)公司進(jìn)行發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，但給并購(gòu)重組市場(chǎng)帶來(lái)了不利影響。一方面破產(chǎn)重組實(shí)行協(xié)商定價(jià)，不符合嚴(yán)格退市制度，不鼓勵(lì)借殼上市的總體政策導(dǎo)向。另一方面協(xié)商定價(jià)機(jī)制強(qiáng)化了投資者對(duì)ST或*ST公司被借殼的預(yù)期，推高了這類公司的股價(jià)，不利于優(yōu)勝劣汰。本次修訂為遏制對(duì)破產(chǎn)重整公司借殼上市的炒作，廢止了《補(bǔ)充規(guī)定》的協(xié)商定價(jià)機(jī)制，破產(chǎn)重整公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)適用與其他公司相同的定價(jià)規(guī)則。

此外，本次改革在規(guī)章層面明確借殼上市標(biāo)準(zhǔn)與IPO等同，禁止創(chuàng)業(yè)板公司借殼上市。同時(shí)將借殼方進(jìn)一步明確為“收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人”，進(jìn)一步防止規(guī)避行為。從最近3年的借殼案例看，購(gòu)買資產(chǎn)并不僅僅是向收購(gòu)人，有65%的案例是向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人一同購(gòu)買，雖然實(shí)踐中已將關(guān)聯(lián)人一并視為借殼方，但規(guī)則上沒有明確，存在模糊地帶。為防止收購(gòu)人在取得控制權(quán)后通過其關(guān)聯(lián)人注入資產(chǎn)而規(guī)避監(jiān)管，將借殼方明確為“收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人”。

亮點(diǎn)三：定價(jià)機(jī)制更為靈活從20個(gè)交易日拓展為“三選其一”

目前，上市公司發(fā)行股份定價(jià)應(yīng)當(dāng)不低于董事會(huì)決議公告日前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)。該規(guī)定的初衷是防止公眾股東權(quán)益被過度攤薄，在制度推出初期具有積極意義。但隨著實(shí)踐發(fā)展，這種定價(jià)模式的缺陷逐漸顯現(xiàn)，比如該規(guī)定過于剛性，在市場(chǎng)發(fā)生較大波動(dòng)，尤其是股價(jià)單邊下行時(shí)，資產(chǎn)出售方容易違約。

本次考慮到資本市場(chǎng)并購(gòu)重組的市場(chǎng)化需要以承認(rèn)市場(chǎng)定價(jià)為基礎(chǔ)，修訂內(nèi)容包括：

一是拓寬定價(jià)區(qū)間，增大選擇面，并允許適當(dāng)折扣。定價(jià)區(qū)間從董事會(huì)決議公告日前20個(gè)交易日均價(jià)拓寬為：可以在公告日前20個(gè)交易日、60個(gè)交易日或120個(gè)交易日的公司股票交易均價(jià)中任選其一，并允許打九折。

二是引入可以根據(jù)股票市價(jià)重大變化調(diào)整發(fā)行價(jià)的機(jī)制，但要求在首次董事會(huì)決議的第一時(shí)間披露，給投資者明確預(yù)期。